La maximisation du rendement ajusté au risque de tout investissement fiscalisé, suppose le maintien d’un endettement optimal pendant toute la durée de l’investissement. Il est, donc, tout à fait logique, en matière d’immobilier commercial, de souscrire un prêt remboursable in fine, souvent de 5 à 7 ans, et de se résoudre à devoir négocier un refinancement au terme de cette durée initiale, si l’immeuble n’a pas encore été revendu.
En effet, la durée du prêt est plus dictée par le coût de la dette que par la durée prévisionnelle de la détention de l’immeuble. Arrivée à son terme, la dette peut être refinancée par les prêteurs existants, ou auprès de nouveaux prêteurs ; l’investisseur gardant, par ailleurs, l’option d’injecter dans la structure d’acquisition les fonds propres nécessaires. Selon l’évolution du marché de la dette et de la valeur de l’immeuble, différents scénarios peuvent, alors, survenir. Ainsi, la situation sera différente selon que, au terme du prêt d’acquisition, la valeur de l’immeuble est supérieure ou inférieure à l’encours de la dette à refinancer :
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Valeur de l’actif supérieure à l’encours
L’investissement aura conservé une valeur positive, et l’investisseur aura tout intérêt à faire le nécessaire pour éviter un défaut.
Il est possible que la valeur de l’immeuble ait diminué et/ou que le marché de la dette ait évolué vers un moindre appétit pour le risque, de sorte que l’investisseur doive se résoudre à solliciter un refinancement d’un montant inférieur à celui de l’encours et à injecter des fonds propres pour couvrir la partie de l’endettement qui ne sera pas refinancée.
Dans l’éventualité où l’investisseur n’est pas en capacité d’injecter les fonds propres additionnels nécessaires pour refinancer son investissement aux meilleures conditions du moment, les prêteurs peuvent accepter de refinancer la totalité de la dette, en contrepartie d’une rémunération plus élevée : par exemple, un taux d’intérêt plus élevé et/ou une commission de sortie correspondant à une quote-part de la plus-value réalisée lors de la revente de l’immeuble.
Enfin, la prorogation d’un prêt hypothécaire arrivant à son terme, accompagnée du renouvellement des inscriptions hypothécaires y afférentes et l’inscription de nouvelles hypothèques, coûtera souvent légèrement moins chère à mettre en place qu’un refinancement avec de nouveaux prêteurs subrogés dans les inscriptions hypothécaires des prêteurs initiaux.
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Valeur de l’actif inférieure à l’encours
La valeur de l’investissement sera devenue, au terme du crédit, nulle, et l’investisseur ne sera donc plus intéressé à investir des sommes supplémentaires pour refinancer la dette arrivant à terme. Pire, il peut être enclin à laisser la valeur de l’immeuble se détériorer, en cessant de financer les travaux nécessaires à son entretien et en ne pourvoyant plus à la commercialisation des locaux devenus vacants.
En effet, en matière d’immobilier commercial, les prêts sont habituellement sans recours à l’encontre de l’investisseur ; le prêt étant consenti à une filiale ad hoc de l’investisseur, à laquelle l’investisseur peut décider de ne pas venir en aide, la laissant déposer bilan.
Dans cette hypothèse, le prêteur pourra mettre en place les stratégies de reprise de l’actif ou de cession de la créance suivantes :
- Réaliser les suretés pour soit vendre l’immeuble aux enchères, soit se le faire attribuer. Cette stratégie ne nécessite pas l’accord de l’emprunteur mais : les frais et droits de mutation applicables lors de la réalisation d’une sûreté immobilière sont importants ; la procédure de saisie immobilière peut prendre plusieurs mois ; la réalisation des sûretés peut être compromise par le commencement d’une procédure de redressement, de sauvegarde ou de conciliation.
- Convenir de la reprise des actifs (ou des titres) de l’emprunteur. Cette stratégie vise à reprendre l’immeuble dans de meilleures conditions que celles de la réalisation de la sûreté immobilière : l’opération peut être structurée de manière à réduire les frottements fiscaux, surtout si l’échange porte non pas sur l’immeuble lui-même, mais sur les titres de la société emprunteuse endettée ; l’opération peut être réalisée dans un délai assez court, grâce à la collaboration de l’emprunteur. Il conviendra néanmoins de purger le droit de préemption urbain dans la plupart des cas, ce qui peut prendre jusqu’à deux mois et entraîne le risque de préemption si la commune considère que le prix est trop bas ; le risque d’ouverture d’une procédure collective avant le transfert de propriété est contrôlé, bien qu’il convienne de s’assurer que l’emprunteur ne dépose pas bilan dans les six mois, au risque que le transfert de propriété soit annulé. Pour pallier ce risque, la liquidation amiable de l’emprunteur peut être exigée.
Un emprunteur pourra avoir intérêt à collaborer pour la mise en place une telle stratégie afin d’en retirer une contrepartie.
- Céder ou vendre la créance du prêteur soit à une société affiliée à l’emprunteur, soit à un investisseur distress (acheteur de créances en difficulté).
Cette stratégie peut être la plus adaptée à un prêteur qui n’est pas disposé à porter sur son bilan un actif immobilier pendant plusieurs années ou qui ne dispose pas d’équipes aussi spécialisées que celles d’un investisseur distress dans ce type de stratégie pour reprendre et revaloriser l’actif. Par ailleurs, les frais de transfert d’une créance hypothécaire sont très inférieurs à ceux d’un transfert d’immeuble.
Pour quelles raisons le prêteur ne refinancerait-il pas l’entièreté de la dette ?
Deux causes peuvent être envisagées :
- l’immeuble a subi une perte de valeur plus prononcée que la réduction de l’encours du crédit depuis la mise en place du crédit initial ;
- le marché de la dette peut avoir évolué depuis la mise en place du crédit initial, de sorte que ce qui était un LTV acceptable pour une catégorie d’actifs à l’époque, ne l’est plus aujourd’hui.
En ce qui concerne cette seconde cause, il semble que le niveau d’endettement optimal se situe actuellement entre 50 % et 70 % de la valeur de l’immeuble, alors qu’il pouvait atteindre 80 % avant la crise. La communauté des prêteurs a, en effet, aujourd’hui, un appétit pour le risque moindre et est, par ailleurs, composée de plus en plus d’acteurs qui ne sont pas des banques et qui peuvent être contraints d’investir uniquement dans les classes d’actifs les plus liquides, ou de ne pas dépasser certains ratios d’endettement (par exemple, dans l’état actuel de la réglementation, les assureurs français ne peuvent pas acquérir de créances hypothécaires avec un LTV initial supérieur à 65 %).
Nombre de prêts consentis en 2007 pour une durée supérieure à 6 ans devront ainsi être refinancés en 2014 avec un LTV moindre.
